Wann hat Amerika Europa überholt?

Tobias Straumann am Mittwoch, den 22. Juni 2016
Zuschauer eines Ryder-Cup-Turniers in Oakland. (Keystone/Paul Sancya)

Kontinentaler Konkurrenzkampf: Zuschauer eines Ryder-Cup-Turniers in Oakland. (Keystone / Paul Sancya)

Nach einer vorübergehenden Flaute hat die Erforschung des Lebensstandards in jüngster Zeit einen grossen Aufschwung erlebt. Vor allem ist es nun besser möglich, die verschiedenen Kontinente miteinander zu vergleichen.

Besonders brisant ist die Frage, wann Amerika Europa überholt hat. Dieser Vorgang markierte nicht nur eine historische Zäsur, sondern ist auch relevant für die Diskussion über die Zukunft Chinas. Ist das Verhältnis von China zu Amerika im 21. Jahrhundert vergleichbar mit dem Verhältnis von Amerika und Europa in früheren Jahrhunderten?

Zur Beantwortung der Frage hat man sich bisher auf die Daten von Angus Maddison gestützt. Danach kann man davon ausgehen, dass der Stabwechsel zwischen 1850 und 1880 stattgefunden hat. Hier die Daten der drei grössten europäischen Volkswirtschaften und der USA. 1910 war die amerikanische Wirtschaft bereits grösser als die deutsche und die britische zusammen.

GDP Levels        
(in million of 1990 International Geary-Khamis dollar)    
1820 1850 1880 1910
France 35’468 58’039 82’792 122’238
Germany 26’819 48’178 86’626 210’513
United Kingdom 36’232 63’342 120’395 207’098
       
United States 12’548 42’583 160’656 460’471
         
Quelle: Maddison.

Ein ähnliches Bild ergibt sich, wenn man das Pro-Kopf-Einkommen vergleicht. Der Wechsel kommt etwas später, aber immer noch vor dem Ersten Weltkrieg:

Per Capita GDP        
(in 1990 International Geary-Khamis dollar)    
1820 1850 1880 1910
France 1’135 1’597 2’120 2’965
Germany 1’077 1’428 1’991 3’348
United Kingdom 1’706 2’330 3’477 4’611
         
United States 1’257 1’806 3’184 4’964
Quelle: Maddison.

Demnach hat also die industrielle Revolution den Briten einen Vorsprung des Lebensstandards gebracht, der fast ein Jahrhundert anhielt. Nur gegenüber Deutschland und Frankreich waren die Menschen in den USA bereits übers ganze 19. Jahrhundert wohlhabender.

Neue Daten stellen diese Sicht nun fundamental infrage (Quelle).

Demnach waren die Amerikaner schon immer reicher als die Briten, trotz des Vorsprungs durch die industrielle Revolution.

Im 18. und 19. Jahrhundert war die Kaufkraft jenseits des Atlantiks eineinhalbmal höher als auf den Britischen Inseln. (Abweichungen von 1800 und 1870 sind kriegsbedingt: Unabhängigkeitskrieg (1775-1783) / Napoleonische Kriege / Krieg von 1812 und amerikanischer Bürgerkrieg (1861–65).)

Und besonders bemerkenswert ist, dass dieses Verhältnis auch im 20. Jahrhundert mehr oder weniger bestand. (Abweichungen sind wiederum kriegsbedingt.)

Frappante Unterschiede ergeben auch neue Daten zur Ungleichheit in den USA und Grossbritannien. Demnach war die Ungleichheit im 18. Jahrhundert im nordamerikanischen Kolonialgebiet viel geringer als im britischen Mutterland oder in Holland / den Niederlanden. Erst in der Zeit, als die US-Wirtschaft nach 1850 zur grössten der Welt wird, gleicht sich die Entwicklung der Ungleichheit an.

Was lassen sich daraus für Schlüsse ziehen? Wohl vor allem der folgende: Der Vergleich des amerikanischen Aufstiegs der Vergangenheit mit demjenigen Chinas in der Gegenwart ist vollkommen schief. Die Vereinigten Staaten waren nie ein armes Entwicklungsland, das von einer Oberschicht dirigiert wurde. Im Gegenteil:

  1. Der Lebensstandard war schon immer hoch im Verhältnis zu Europa.
  2. Traditionell herrschte in Nordamerika mehr Gleichheit als in Europa, offenbar nicht nur politisch, sondern auch wirtschaftlich.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Extreme Zeiten an den Finanzmärkten

Mark Dittli am Freitag, den 17. Juni 2016
Trader Tommy Kalikas, center, works on the floor of the New York Stock Exchange, Thursday, April 28, 2016. Stocks are opening broadly lower on Wall Street as traders look over the latest batch of earnings and deal news. (AP Photo/Richard Drew)

In Galaxien, in denen noch nie jemand war: Szene an der Wallstreet. Foto: AP Photo

Beginnen wir mit einem Gedankenspiel: Angenommen, Sie vertrauen mir vollständig. Ich bin redlich, meine Bonität ist über jeden Zweifel erhaben. Wer mir Geld leiht, kann sich sicher sein, dass ich es fristgerecht zurückzahlen werde. Okay?

Also: Sie leihen mir heute 103 Franken aus. Ich verspreche Ihnen, dass ich Ihnen im Jahr 2029, also dreizehn Jahre später, 100 Franken zurückzahlen werde. Und der jährliche Zins, den ich Ihnen während dieser Zeit biete, beträgt exakt null Prozent.

Würden Sie auf diesen Handel eingehen? Wohl kaum. Wer leiht schon 103 Franken aus, um Jahre später weniger und überdies noch keinen Zins zu erhalten?

Genau das ist der Eidgenossenschaft aber gelungen. Vergangene Woche hat die Schweiz eine Anleihe mit dreizehn Jahren Laufzeit und Nullzinscoupon zu einem Preis von 103 Prozent platziert (hier die Details dazu).

Doch diese Anleihen-Platzierung war nur das bislang letzte Kapitel in einer Entwicklung, die an den weltweiten Finanzmärkten immer extremere Züge annimmt. Ganz simpel gesagt: Noch nie in der Geschichte waren die nominalen Zinsen niedriger als heute. Immer mehr «sichere» Bonds – also von Staaten ausgegebene Anleihen – werfen mittlerweile negative Renditen ab. Für das ganze Finanzsystem und die -theorie, die davon ausgeht, dass es so etwas wie einen «risikofreien» Zins gibt, ist das eine völlig neue Situation.

Diese Zins-Dürre an den Bondmärkten wird, nebenbei bemerkt, auch zu einem immer grösseren Problem für die wenigen verbleibenden Hochzins-Inseln auf der Welt. Mein Kollege Andreas Neinhaus hat sich in diesem Beitrag mit dem Phänomen befasst.

Alles in allem, um es in den Worten des Vorspanns von «Star Trek» zu sagen: Wir sind in Galaxien vorgedrungen, in die noch nie zuvor ein Mensch vorgedrungen ist.

Statt mit Worten erzählen wir diese Geschichte aber lieber in Bildern. Nachfolgend zehn Charts, die den Wahnsinn an den Finanzmärkten zeigen.

Beginnen wir mit der Schweiz:

Die Kurve zeigt die Rendite zehnjähriger Schweizer Staatsanleihen, in Prozent. Aktuell liegt die Rendite auf minus 0,59 Prozent pro Jahr. Das heisst, wer heute eine Schweizer Staatsanleihe mit zehn Jahren Laufzeit kauft und sie bis zur Rückzahlung hält, erleidet einen garantierten Verlust von 0,59 Prozent pro Jahr.

So viel zur Schweiz. Kommen wir nun zum Ausland.

Alle folgenden Charts zeigen extrem lange Zeitreihen, die zum Teil mehrere Jahrhunderte umfassen. Dies, um zu verdeutlichen, wie historisch einmalig die heutige Situation ist. Quelle aller Charts ist Bank of America Merrill Lynch.

Hier das Bild in der gesamten Geschichte der USA, seit 1790:

Die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen sind noch nicht negativ, aber sie nähern sich aktuell wieder ihrem im Mai 2012 markierten historischen Tiefstand von knapp 1,5 Prozent. In der Grafik sehr schön zu sehen ist übrigens der extreme Anstieg des Zinsniveaus in den USA in den frühen Achtzigerjahren. Das war die Zeit, als Notenbankchef Paul Volcker am Ruder war und die hartnäckige Inflation bekämpfte.

Hier der kurzfristige Leitzins der US-Notenbank, die Federal Funds Rate, über die vergangenen hundert Jahre:

Bereits heute traut sich die US-Notenbank offenbar nicht mehr, die Leitzinsen weiter zu erhöhen. An seiner letzten Sitzung vom Mittwoch verzichtete das Fed-Führungsgremium darauf, die Leitzinsen zu erhöhen.

Als nächstes das Bild in Japan, wiederum anhand der Rendite auf zehnjährigen Staatsanleihen, seit 1870:

Auch sie handeln, wie in der Schweiz, aktuell auf negativem Niveau.

Hier die kurzfristigen Zinsen in Grossbritannien seit dem frühen 18. Jahrhundert:

Die zehnjährigen Staatsanleihen Deutschlands:

Sie handeln übrigens seit dem 14. Juni 2016 ebenfalls mit negativen Renditen.

Die zehnjährigen Staatsanleihen Frankreichs seit 1746:

Hier ein sehr schönes Bild: Spanien seit dem frühen 19. Jahrhundert.

Erinnern Sie sich, als Spanien vor vier, fünf Jahren noch ein überschuldeter Problemfall am Rande der Eurozone war? Nun, zumindest an den Bondmärkten ist Spanien kein Thema mehr.

Das Gleiche gilt für Italien:

Und hier, besonders schön, weil eine mehr als 500 Jahre umspannende Datenreihe existiert: die Niederlande:

Wohin die Reise von hier aus geht?

Keine Ahnung. Wir wissen nur, dass wir eine derartige Situation in der gesamten Weltgeschichte noch nie hatten.

Weimar und wir

Tobias Straumann am Mittwoch, den 15. Juni 2016
Fürchtet sich vor den möglichen Folgen eines Brexits für die Welt: EU-Ratspräsident Donald Tusk in Strassburg. Foto Vincent Kessler (Reuters)

Fürchtet sich vor den möglichen Folgen eines Brexit für die Welt: EU-Ratspräsident Donald Tusk in Strassburg. Foto: Vincent Kessler (Reuters)

In letzter Zeit ist wieder häufiger zu lesen, es gebe Parallelen zum Ende der Weimarer Republik. Nach dem guten Abschneiden des Front National bei den Regionalwahlen diagnostizierte Thane Rosenbaum im «Daily Beast»: «Fascism is fashionable again in Europe». Robert Kagan schrieb in der «Washington Post» zum Aufstieg Trumps: «This is how fascism comes to America». Jochen Bittner fragte in der «New York Times»: «Is This the West’s Weimar Moment?».

Wenn man historisch genau nachschaut, macht der Vergleich natürlich wenig Sinn. Das wissen alle Kolumnisten. Sie wissen auch, dass man mit Anspielungen auf die Aktualität Hitlers schnell Aufmerksamkeit gewinnen kann.

Trotzdem ist der Vergleich ncht sinnlos. Grössere Wirtschaftskrisen haben mit einer gewissen Verzögerung immer politische Konsequenzen. Der schnelle Aufstieg Hitlers ist ohne die Weltwirtschaftskrise der 30er-Jahre undenkbar. Die amerikanische Finanzkrise und die Eurokrise sind zwar weniger schlimm gewesen als die Weltwirtschaftskrise der 30er-Jahre, aber sie haben ebenfalls grossen Schaden angerichtet und sind noch nicht ausgestanden. Die Geldpolitik diesseits und jenseits des Atlantiks befindet sich deswegen immer noch im Ausnahmezustand.

Wichtig ist vor allem folgende historische Beobachtung: Der politische Konflikt entzündet sich in der Regel nicht an der Wirtschaftspolitik, sondern an der Aussenpolitik. Sobald eine Oppositionsbewegung auf Zustimmung stösst, wenn sie behauptet, dass das Ausland an der Wirtschaftskrise schuld ist, wird es gefährlich für die etablierten Parteien.

Am Ende der Weimarer Republik war es die Verbindung von Reparationen (Wiedergutmachung für die Kriegssschäden) und Wirtschaftskrise, die der NSDAP, also den Nazis, im September 1930 einen sensationellen Wahlsieg eingebracht hat. Die Partei legte von 2,6 auf 18,3 Prozent zu.

Die Behauptung der Nazis war überzogen, aber auch nicht ganz falsch. Die Reparationsschulden waren in der Tat nachteilig für die Krisenbekämpfung. Ausserdem forderten alle Parteien eine bessere Regelung. Das machte es schwierig, die Verknüpfung von Krisenerfahrung und Aussenpolitik wirksam zu bekämpfen.

Reichskanzler Heinrich Brüning wollte die Wahlen zu einem Plebiszit über die künftige Finanz- und Wirtschaftspolitik machen und glaubte, man würde einem Technokraten wie ihm Vertrauen schenken. Diesen Gefallen machten ihm die Oppositionsparteien nicht. Sie sprachen stattdessen von der Knechtschaft Deutschlands unter dem Joch der Alliierten.

Brüning versuchte zu verhindern, dass die Aussenpolitik zum dominanten Thema wurde, indem er seine Minister bat, möglichst wenig über Aussenpolitik zu sprechen. Hier ein Auszug auf dem Kabinettsprotokoll vom 20. August, knapp vier Wochen vor den Wahlen:

«Der Reichskanzler machte darauf aufmerksam, dass die Aussenpolitik durch die Nationalsozialisten bei dem Wahlkampf im stärksten Masse in den Vordergrund gerückt werde. Er richtete an die Mitglieder des Reichskabinetts die Bitte, in ihren Äusserungen über aussenpolitische Dinge möglichst vorsichtig zu sein und sich vor Äusserungen in der Öffentlichkeit mit dem Reichsminister des Auswärtigen bzw. mit ihm ins Benehmen zu setzen.»

Der Versuch misslang gründlich.

Heute reagieren die etablierten Kräfte ähnlich hilflos, wenn Oppositionsbewegungen Wirtschaft und Aussenpolitik miteinander verknüpfen. So gab EU-Ratspräsident Donald Tusk kürzlich in der «Bild»-Zeitung folgende Antwort zum Thema Brexit (Quelle):

«Als Historiker fürchte ich: Der Brexit könnte der Beginn der Zerstörung nicht nur der EU, sondern der gesamten politischen Zivilisation des Westens sein.»

Druck auf die Hochzinsinseln

Andreas Neinhaus am Freitag, den 10. Juni 2016
NMTM

Der neuseeländische Dollar steht unter Aufwertungsdruck. Foto: Dean Treml (AFP)

Die meisten Industrieländer sind seit Jahren mit lächerlich tiefen Zinsen – nahe oder gar unter 0 Prozent – konfrontiert. Ein besonders extremer Fall ist die Schweiz, wie mein Kollege Martin Lüscher in diesem Beitrag zeigt.

Aber was geschieht eigentlich in jenen Ländern, die sich diesem Zustand entziehen?

Sie befinden sich in einer ungemütlichen Lage. Denn höhere Zinsen ziehen Carry Trader an, die die Zinsdifferenzen zwischen den Währungen ausnutzen: Sie verschulden sich in einer tief verzinsten Währung (möglichst einer, die sich nicht auf-, sondern abwerten dürfte) und legen das Geld in der hoch verzinsten Valuta an. In der Regel passiert das über Leerverkäufe oder Terminkäufe.

Der weltweite Nullzinswahn hat zur Folge, dass die meisten Währungen sich als Funding Currency anbieten. Dagegen herrscht bei den lohnenden Hochzinswährungen Knappheit. Viele renditehungrige Carry Trader stürzen sich daher auf eine Handvoll Länder.

Unter den grössten zehn Währungen – den sogenannten G-10 – sind von diesem ungestümen Kapitalzufluss vor allem der Neuseeland-Dollar und der australische Dollar betroffen. Die dortigen Zentralbanken halten die Leitzinsen derzeit auf 2,25 respektive 1,75 Prozent: Schlaraffenländer für ausgehungerte Renditejäger aus der Schweiz, aus Euroland oder Japan. Sie trieben den Wert der beiden ozeanischen Währungen kräftig nach oben.

In Zeiten, in denen die Absatzmärkte der heimischen Rohstoffexporte sowieso schon schwächeln, ist das eine äusserst ungünstigste Entwicklung für diese Länder.

Neuseelands Zentralbank versuchte gegenzusteuern und senkte die Zinsen. Mittlerweile ist sie damit aber am unteren Rand angekommen. Diese Woche setzte sie eine zuvor in Aussicht gestellte letzte Zinssenkung auf 2 Prozent erst einmal aus. Der Cocktail aus einer Lockerung der Geldpolitik, international immer noch vergleichsweise hohen Zinsen und einer Aufwertung der Währung bescherte dem kleinen Land beachtliche Kollateralschäden.

Die private Verschuldung schnellte in den vergangenen fünf Jahren um 30 Prozent in die Höhe. Neuseeländische Haushalte halten inzwischen Verbindlichkeiten, die 160 Prozent des verfügbaren Jahreseinkommens entsprechen. Das ist mehr als vor Ausbruch der Weltfinanzkrise 2008. Anhaltend tiefe Zinsen stimulierten das Schuldenmachen zu einer Zeit, in der die verfügbaren Einkommen nur noch moderat wuchsen. Und das meiste geborgte Geld fliesst in Immobilien. Deren Preise sind längst überhitzt:

NMTM

Quelle: Westpac

Die Notenbanker warnen, dass der Neuseeland-Dollar weiterhin höher bewertet sei, als angesichts der niedrigen Exportpreise angebracht sei. Sie setzen darauf, den Kurs zu schwächen. Gleichzeitig räumen sie ein: «However, if investors increase their appetite for New Zealand dollar assets despite a declining interest rate differential, the exchange rate could remain higher than assumed in the projection.»

NMTM

Quelle: Pacific Exchange Rate Service

Australien erlebte eine ähnliche Entwicklung.

In diesen Tagen wappnet sich auch Island gegen den Nullzinswahnsinn im Ausland. Die lokale Zentralbank – Sedlabanki – hält den Leitzins auf sage und schreibe 5,75 Prozent. Kein Wunder, ist die Insel ein Paradies für Carry Trader.

Einziger Haken: Seit 2008 ist es verboten, Kapital ins Ausland abzuziehen. Die Insel war 2008 über die einheimische Bankenkrise gestrauchelt und entging nur knapp dem finanziellen Kollaps, weil sie die Banken verstaatlichte und Kapitalverkehrskontrollen einführte. Inzwischen boomt die Wirtschaft wieder. Der Tourismus bringt reichlich Devisen (nur die Kapitalausfuhr ist verboten, nicht die Einfuhr!). Die isländische Krone wertet sich auf, auch weil die Märkte erwarten, dass die Zentralbank die Zinsen noch weiter anheben wird, um die Konjunktur vor einer Überhitzung zu bewahren.

Island befindet sich international in einer Sonderrolle: mit hohen Inflationserwartungen und einer positiven Produktionslücke, dem Beleg für einen brummenden und gut ausgelasteten Wirtschaftsmotor. Das zeigt die folgende Grafik.

NMTM

Quelle: Sedlabanki

Carry Trader lauern daher auf die erste Gelegenheit, um von dem lukrativen Zinsvorteil zu profitieren. Die Behörden möchten spätestens nächstes Jahr Islands Kapitalverkehr freigeben. Das Risiko ist enorm, dass die Insel dann mit kurzfristigem Hot Money aus dem Ausland überflutet wird, das erfahrungsgemäss grossen Schwankungen unterliegt.

Letzte Woche verabschiedete das Parlament deshalb ein Gesetz, mit dem der Zufluss von Carry-Trader-Geldern gebremst oder, falls das nicht gelingt, zumindest stabilisiert werden soll. Anlegern aus dem Ausland wird eine Mindestreservepflicht für neue Bankguthaben auferlegt sowie beim Kauf von Anleihen und Geldmarktpapieren (Bills). 40 Prozent des Werts müssen mindestens für ein Jahr in Island bei einer Bank hinterlegt werden. Der Investor erhält für diese Mindestreserve de facto keinen Zins! Denn die Bank muss die Mittel auf ein nicht verzinstes Capital Flow Account bei der Notenbank einzahlen.

Die Bestimmungen gelten seit vergangenem Wochenende. Ob sie ausreichen, um eine künftige Spekulationswelle in isländische Kronen zu vermeiden, wird sich zeigen. Vorsichtshalber sieht der Foreign Exchange Act vor, dass die Mindestreservepflicht bis auf 75 Prozent und die Halteperiode auf fünf Jahre hochgefahren werden können.

Die Länderbeispiele zeigen, wie hoch die Sensibilität gegenüber internationalen Zinsdifferenzen inzwischen ist und dabei immer grössere Kapitalvolumen bewegt. Dass die wenigen Hochzinsländer vergleichsweise kleine Währungsräume darstellen, erschwert die Situation noch zusätzlich. Sie sind gezwungen gegenzusteuern, und sie müssen diese Reaktion mit den wirtschaftlichen Bedürfnissen vor Ort in Einklang bringen. Ein sehr schwieriges Unterfangen.

Die Macht der Lehrbücher

Tobias Straumann am Mittwoch, den 8. Juni 2016
Der 2009 verstorbene Witschaftswissenschafter Paul Samuelson an einer Abschlussfeierlichkeit in Yale. (Keystone/Bob Child)

Hat mit seinen Lehrbüchern Geschichte geschrieben: Der 2009 verstorbene Wissenschafter Paul Samuelson an einer Abschlussfeierlichkeit in Yale. (Keystone / Bob Child)

Im angelsächsischen Raum ist es gang und gäbe, dass berühmte Ökonominnen und Ökonomen Lehrbücher für Anfänger schreiben. Zum einen tun sie dies, weil sie damit viel Geld verdienen können. Ein Lehrbuch, das für obligatorisch erklärt wird, wird zu einem Longseller. Zum andern wissen sie, dass sie mit Lehrbüchern viel mehr Einfluss ausüben können als mit Aufsätzen und Büchern.

Spitzenreiter in dieser Disziplin war Paul Samuelson. 1948 erschien sein Lehrbuch «Economics» zum ersten Mal, 1985 kam es zur 12. Auflage. Danach holte er William Nordhaus ins Boot, der bis heute neue Auflagen herausgibt. 2010 erschien die 19. Auflage.

Mit diesem Lehrbuch vermochte Samuelson keynesianische Ideen unter die jungen Leute zu bringen, die die amerikanische Wirtschaftspolitik prägten.

Samuelson hat auch schnell begriffen, dass er Begriffe erfinden muss, damit er Wirkung erzielen kann. So hat er seine Verbindung von neoklassischer Mikroökonomie und keynesianischer Makroökonomie als «neoklassische Synthese» bezeichnet.

Des Weiteren entwickelte er bald ein Gefühl für die Bedeutung der Geschichte. Bereits in der dritten Auflage, die 1948 erschien, platzierte er auf der Rückseite des Buches einen Stammbaum der Ökonomen. Die «neoklassische Synthese» erschien so als logische Folge aller vorherigen Bemühungen (mit Ausnahme der marxistischen Ökonomik).

Das Vorgehen war ziemlich dreist. Samuelson war gerade mal 33 Jahre alt, als er sich in die Reihe der Giganten einreihte. Aber es hat funktioniert. Die neoklassische Synthese gilt heute als wichtige Etappe in der Geschichte des ökonomischen Denkens.

Der IWF relativiert den Neoliberalismus

Markus Diem Meier am Montag, den 6. Juni 2016
Weit weg von den Standpunkten von vor 20 Jahren: IWF-Direktorin Christine Lagarde in London. Foto: Peter Nicholls (Reuters)

Weit weg von den Standpunkten von vor 20 Jahren: IWF-Direktorin Christine Lagarde spricht in London. Foto: Peter Nicholls (Reuters)

Der Internationale Währungsfonds (IWF) – einst selbst als Frontorganisation des Neoliberalismus verschrien – kritisiert nun exakt diese Doktrin. Es gebe im Neoliberalismus Aspekte, die den Erwartungen nicht nachgekommen seien, die sie geschürt hätten, schreiben führenden Ökonomen des Fonds.

Doch was ist das eigentlich, Neoliberalismus? Die neoliberale Agenda sei eine Etikette, die mehr durch die Kritiker von gewissen wirtschaftspolitischen Vorschlägen verhängt werde als durch jene, die diese Vorschläge vorbringen: Das schreiben die Autoren Jonathan Ostry, Prakash Loungani und Davide Furceri gleich zu Beginn ihres Textes «Neoliberalism: Oversold» in der Juni-Ausgabe der IWF-Zeitschrift «Finance & Development». Damit haben sie recht; was Neoliberalismus eigentlich genau meint, ist trotz der umfassenden Verwendung des Begriffs alles andere als klar, und es finden dazu intensive Debatten statt. Meist werden radikalliberale Vorstellungen wie jene von Friedrich August Hayek oder Milton Friedman darunter subsummiert – dabei gibt es auch unter diesen beiden deutliche Differenzen, was hier schon einmal Thema war.

Die Autoren halten sich dann aber nicht lange mit Definitionsfragen auf und machen ihn im Wesentlichen an zwei Eckpfeilern fest. Hier im Original:

«The first is increased competition—achieved through deregulation and the opening up of domestic markets, including financial markets, to foreign competition. The second is a smaller role for the state, achieved through privatization and limits on the ability of governments to run fiscal deficits and accumulate debt.»

Die IWF-Ökonomen kritisieren dann – aus dem Obigen abgeleitet – die folgenden zwei Politikempfehlungen:

  1. Die Politikempfehlung, den Kapitalverkehr völlig zu öffnen und jegliche Restriktionen in diesem Zusammenhang zwischen Ländern abzubauen.
  2. Die Politikempfehlung, wenn immer möglich die Staatsausgaben zu senken, um Schulden zu reduzieren. Diese Politik ist unter dem Begriff Austerität bekannt geworden.

Warten wir noch einen Moment mit der Begründung dieser Kritik durch die IWF-Ökonomen. Denn mit Blick auf die eigene Geschichte ist es beinahe atemberaubend, dass ausgerechnet der Internationale Währungsfonds solches äussert.

Kritik an der eigenen Rolle

Tatsächlich: Wer sich an die letzten Jahrzehnte globaler wirtschaftspolitischer Auseinandersetzungen erinnert, kann sich nur die Augen reiben: Beide Empfehlungen galten nicht nur als neoliberal, sie standen auch im Zentrum der wirtschaftspolitischen Länderempfehlungen des IWF selbst. Wer in den 90er-Jahren von Neoliberalismus sprach, sprach meist im gleichen Atemzug auch vom IWF. Zu Beginn des neuen Jahrtausends hat der spätere Wirtschaftsnobelpreisträger Joseph Stiglitz in seinem Buch «Im Schatten der Globalisierung» den IWF genau für diese Politikempfehlungen heftig kritisiert. Das hatte damals auch deshalb besonderes Gewicht, weil Stiglitz zuvor Chefökonom der IWF-Schwesterorganisation Weltbank und Chefökonom von US-Präsident Bill Clinton war. Andere prominente und frühe Kritiker der totalen Kapitalmarktliberalisierung waren Jagdish Bhagwati (zum Beispiel hier) und Dani Rodrik (zum Beispiel hier) – beides internationale Topökonomen im Zusammenhang mit Globalisierungsfragen. Vor allem Bhagwati gilt sonst als vehementer Verfechter des internationalen Freihandels.

Jetzt gesteht der IWF – das heisst, drei seiner führenden Ökonomen – praktisch ein, dass die Kritiker in wesentlichen Punkten recht hatten. Jonathan Ostry ist Vize des Chefökonomen Maurice Obstfeld, Prakash Loungani ist Divisionsleiter im Research des Fonds. Dass der Fonds hier einen klaren Meinungsumschwung vollzogen hat, gestehen sie in ihrer Schrift denn auch unumwunden ein. Die gleiche Ausgabe von «Finance & Development» enthält neben der Neoliberalismuskritik auch einen Artikel von Prakash Loungani über den einstigen Kritiker Dani Rodrik («Rebel with a Cause»), wo Rodrik dafür gelobt wird, dem IWF in seiner Haltung etwa zur Frage der Kapitalmarktliberalisierung deutlich voraus gewesen zu sein. (Hier ein Interview, das ich mit Rodrik zu diesem Thema schon im Januar vor einem Jahr geführt habe). Im Rodrick-Portrait folgt auch das Eingeständnis, dass der Fonds einst vollkommen falsch lag, indem er die Länder dazu genötigt hat, die Kapitalmärkte möglichst offen zu halten:

«In October 1997, at its annual meetings in Hong Kong SAR, the IMF put forward its arguments why countries should not only lower restrictions on trade but should also move to relax restrictions on the movement of capital across national boundaries. Economists refer to the former as current account liberalization (or convertibility) and the latter as capital account liberalization or financial globalization. The IMF asked its member countries to amend the institution’s charter to give it authority to monitor progress toward capital account convertibility.»

So ist es denn auch keine grosse Überraschung, dass die Öffnung der Kapitalmärkte vor allem in den letzten Jahrzehnten des letzten Jahrtausends intensiv propagiert und umgesetzt wurde, wie die folgenden beiden Grafiken zu ausgewählten Ländern aus dem Bericht der IWF-Ökonomen zeigen:

IWF-Neolib 1

Die Kritik konkret

Im Wissen darum, dass sie mit ihrer Neoliberalismus-Kritik auch die alten Dogmen der eigenen Organisation kritisieren, geben sich die Autoren alle Mühe, damit nicht zu weit zu gehen. So halten sie explizit fest, an der neoliberalen Agenda gebe es insgesamt viel zu loben.

Bei der Kritik selbst setzen sie vollkommen auf Resultate ihrer empirischen Forschung. Diese Resultate sind allerdings eindrücklich – und im Einzelnen auch schon publiziert und debattiert worden – die meisten davon auch auf dem NMTM-Blog. Hier die wichtigsten Punkte der Ökonomen zuerst zur Öffnung der Kapitalmärkte:

  • Beispiele dafür, dass eine Öffnung der Kapitalmärkte einem Land mehr Wachstum bringe, können kaum erbracht werden.
  • Dagegen haben sie eine höhere Ungleichheit zur Folge. Die Ungleichheit wiederum bremst die wirtschaftliche Entwicklung. Die Gründe dafür hat IWF-Vizeforschungschef Ostry in einem früheren Artikel ausführlich dargelegt. In diesem NMTM-Beitrag sind sie zusammengefasst.
  • Besonders kurzfristige spekulative Kapitalströme erhöhen in einem Land die Wahrscheinlichkeit stark, dass es zu schweren Finanz- und Bankenkrisen kommt. Das zeigt die Grafik unten links. Die Grafik rechts macht deutlich, dass in der Folge solcher Krisen die Ungleichheit im betroffenen Land deutlich zunimmt.

IWF-Neolib 2

  • Grund für diese Krisengefahr ist der Umstand, dass rasch zugeflossenes spekulatives Kapital ebenso rasch auch wieder abfliessen kann. Die Ursachen dafür liegen oft noch nicht einmal beim betreffenden Land selbst. Das kann etwa alleine auf die Geldpolitik der US-Notenbank zurückgehen. So hat allein die Erwartung steigender Zinsen in den USA auch jüngst zu grossen Verwerfungen auf den Kapital- und Währungsmärkten in Schwellenländern geführt. Ursache war ein plötzliches Versiegen der internationalen Finanzierung dort, bzw. ein rascher Rückzug der geliehenen Gelder. Man spricht dann von einem Sudden Stop (mehr dazu in diesem NMTM-Beitrag).

Daraus folgern die IWF-Ökonomen, dass zuweilen die Einschränkung des freien Kapitalverkehrs für ein Land die einzige Option ist, um einen nicht nachhaltigen Kreditboom zu verhindern, der von ausländischem Kapital geschürt wird. Im O-Ton:

«While not the only tool available—exchange rate and financial policies can also help—capital controls are a viable, and sometimes the only, option when the source of an unsustainable credit boom is direct borrowing from abroad.»

Gehen wir nun zur empirisch unterlegten Kritik an der Austerität:

  • Schon die ökonomische Theorie biete keinen Anhaltspunkt für eine optimale Verschuldungsquote, schreiben die IWF-Ökonomen. Der letzte Versuch durch Kenneth Rogoff (selbst einst IWF-Chefökonom), mit einer Verschuldung von 90 Prozent gemessen am Bruttoinlandprodukt eine solche Grenzquote zu etablieren, scheiterte an einem Excel-Fehler und führte zu einem Shitstorm. Hier der NMTM-Beitrag dazu.
  • Allerdings sagen die IWF-Ökonomen damit nicht, dass jedes Land beliebig Schulden machen kann. Bei notorisch hoch verschuldeten Ländern mit einer Geschichte von Staatsbankrotten, schwachen Institutionen und Wirtschaftsstrukturen ist der Raum für eine weitere Verschuldung besonders klein – siehe Griechenland oder Argentinien. Solche Länder erhalten Geld dann nur zu deutlich höheren Zinsen (was die Tragbarkeit der Verschuldung weiter einschränkt, wie der NMTM-Beitrag zur Schuldenfallenformel zeigt) oder sie erhalten gar kein Geld mehr, was einen Staatsbankrott unvermeidlich macht.
  • Der Punkt der Ökonomen ist gerade, dass die Behauptung «tiefere Schulden sind immer besser» eben nicht generell gilt. Für vergleichsweise starke Länder gibt es keinen Grund, auf jeden Fall die Schulden zu senken. Selbst wenn ihre Verschuldungsquote (wie jetzt etwa in Deutschland oder den USA oder auch Japan) gegenwärtig relativ hoch liegt, bezahlen sie dafür rekordtiefe oder sogar negative Zinssätze. Hier die IWF-Ökonomen im O-Ton:

«It is surely the case that many countries (such as those in southern Europe) have little choice but to engage in fiscal consolidation, because markets will not allow them to continue borrowing. But the need for consolidation in some countries does not mean all countries—at least in this case, caution about ‹one size fits all› seems completely warranted.»

  • Schliesslich behaupten die Ökonomen auch nicht, eine hohe Verschuldung wäre für sich gesehen unproblematisch oder sogar positiv. Eine ökonomische (Grenz-)Kosten/(Grenz-)Nutzen-Gegenüberstellung spreche aber gegen eine Schuldenreduktion auf jeden Fall, für alle Länder und unabhängig von der konkreten Wirtschaftslage. Die Kosten der Schuldenreduktion können in diesem Fall höhere volkswirtschaftliche Kosten verursachen, als Vorteile mit sich bringen. O-Ton IWF-Ökonomen:

«And for countries with a strong track record, the benefit of debt reduction, in terms of insurance against a future fiscal crisis, turns out to be remarkably small, even at very high levels of debt to GDP. For example, moving from a debt ratio of 120 percent of GDP to 100 percent of GDP over a few years buys the country very little in terms of reduced crisis risk. (…) The costs of the tax increases or expenditure cuts required to bring down the debt may be much larger than the reduced crisis risk engendered by the lower debt. This is not to deny that high debt is bad for growth and welfare. It is. But the key point is that the welfare cost from the higher debt (the so-called burden of the debt) is one that has already been incurred and cannot be recovered; it is a sunk cost. Faced with a choice between living with the higher debt—allowing the debt ratio to decline organically through growth—or deliberately running budgetary surpluses to reduce the debt, governments with ample fiscal space will do better by living with the debt.

  • Austeritätsphasen haben bisher im Durchschnitt zu einem Einbruch der Gesamtnachfrage und des Wachstums geführt. Die Behauptung von Ökonomen wie Alberto Alesina, dass durch eine tiefere Verschuldung das Vertrauen in die Wirtschaft steige und so ein höheres Wachstum die Folge ist, würde sich in der Praxis nicht bestätigen. Diesen Punkt haben IWF-Ökonomen schon früher hervorgehoben. (siehe dazu auch diesen oder diesen NMTM-Beitrag)
  • Wie die IWF-Ökonomen weiter zeigen, verstärken Austeritätsmassnahmen die Ungleichheit in einem Land. Die schwächere Wirtschaftsentwicklung lastet vor allem auf Empfängern niedriger Einkommen. Angesichts der damit steigenden Arbeitslosigkeit sind Lohnempfänger ohnehin übermässig betroffen. Höheren Steuern können Reiche zudem besser ausweichen, und sinkende Transfermassnahmen betreffen vor allem die Unterschicht.

Umverteilung als Rezept

Da sowohl vollkommen offene Kapitalmärkte wie auch Austerität die Ungleichheit erhöhen – und weil eine grössere Ungleichheit gemäss den Erkenntnissen der IWF-Ökonomen der Wirtschaftsentwicklung schadet, fordern die Ökonomen einmal mehr Umverteilungsmassnahmen. Nichts macht deutlicher, wie weit der IWF sich von seinen Standpunkten noch vor 20 Jahren entfernt hat – und damit von dem, was er als Neoliberalismus bezeichnet. Abschliessend noch einmal O-Ton aus der Studie:

«There is now strong evidence that inequality can significantly lower both the level and the durability of growth. The evidence of the economic damage from inequality suggests that policymakers should be more open to redistribution than they are. Of course, apart from redistribution, policies could be designed to mitigate some of the impacts in advance—for instance, through increased spending on education and training, which expands equality of opportunity (so-called predistribution policies). And fiscal consolidation strategies—when they are needed—could be designed to minimize the adverse impact on low-income groups. But in some cases, the untoward distributional consequences will have to be remedied after they occur by using taxes and government spending to redistribute income. Fortunately, the fear that such policies will themselves necessarily hurt growth is unfounded.»

Die Wirkung des Texts

Der Text der Ökonomen zum Neoliberalismus hat wenig überraschend derart viel Wirbel ausgelöst, dass sich IWF-Chefökonom Maurice Obstfeld genötigt sah, ihn mit einem Interview auf der IWF-Website zu relativieren. So meinte er, der Artikel sei missverstanden worden und stehe keinesfalls für eine grundlegende Neuausrichtung des Fonds. Das ist vor allem richtig, weil keine der im Text erwähnten Erkenntnisse und Ansichten beim Fonds wirklich neu ist. Der Text ist eigentlich nur eine Zusammenfassung einer ganzen Reihe bisher bereits veröffentlichter Studien und Aussagen, wie auch die Verweise oben zeigen. Der Wandel zu den früheren Positionen hat schon früher stattgefunden und geht auf Obstfelds Vorgänger als Chefökonom des Fonds, Olivier Blanchard, zurück. (Mehr dazu in diesem oder in diesem NMTM-Beitrag)

 

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