Eine vernichtende Prognose für die Eurozone

Foto: Jonathan Ernst (Reuters)

Pessimismus aus politischen Gründen: Mervyn King sieht schwarz. Foto: Jonathan Ernst (Reuters)

Fast ununterbrochen war die Eurokrise von 2010 bis im vergangenen Sommer eines der dominierenden wirtschaftlichen Themen. Nachdem 2015 im letzten Moment Griechenland noch einmal vor dem Austritt bewahrt wurde, wurde es um das Thema zwischenzeitlich etwas ruhiger. An den grundlegenden Problemen hat sich nichts geändert.

Auf solche weist der einstige Chef der britischen Notenbank, Mervyn King, in seinem neuen Buch hin. Er äussert darin recht unverhohlen die Überzeugung, dass das Projekt der Währungsunion früher oder später zum Scheitern verurteilt sei. Hier der entsprechende Auszug aus seinem Werk «The End of Alchemy».

King spricht von den folgenden Hauptschwächen der Eurozone:

  • Die Peripherieländer sind mit einem zu tiefen Zinsniveau in die Währungsunion eingetreten, was zu Kapitalzuflüssen, stark steigenden Aussenhandelsdefiziten (vor allem über die Importe) und einer höheren Inflation geführt hat. Umgekehrt war und ist Deutschland Nettokapitalexporteur und verzeichnet hohe Aussenhandelsüberschüsse.
  • Die daraus resultierende Verschuldung der Peripherieländer wurde mit der Finanzkrise zu einem grossen Problem, als die Kapitalzuflüsse versiegten und diese Volkswirtschaften abgestürzt sind.
  • Die Anforderung, angesichts der Verschuldung bei den Staatsausgaben zu sparen, hat die Lage weiter verschärft. Auch die sinkende Inflation bzw. die Deflation hat die Last der Verschuldung weiter erhöht. Das dramatischste Beispiel für diesen Abwärtskreislauf ist Griechenland.
  • Das bedeutet, dass die Schulden ohnehin nie zurückbezahlt werden können. Mit neuen Krediten an die Länder wird das unter den Teppich gekehrt. Sie werden hauptsächlich für die Rückzahlung fälliger Raten vergeben und verschieben den Moment des Bankrotts bloss weiter in die Zukunft.
  • Die Peripherieländer bleiben damit ständig dem Spardruck und grossen wirtschaftlichen Härten ausgesetzt, und in den Kernländern wie Deutschland steigt der Widerstand gegen jede Art von Zahlungen an solche Länder.

Laut King droht der Euro daher vor allem aus politischen Gründen zu scheitern. Die Bevölkerung in den Euroländern werde auf die Dauer immer weniger bereit sein, die Gemeinschaftswährung zu tragen, die sie zunehmend als Projekt von fernen Eliten wahrnehme. O-Ton King:

«Put bluntly, monetary union has created a conflict between a centralised elite on the one hand, and the forces of democracy at the national level on the other. This is extraordinarily dangerous.»

Angesichts der geringen Legitimation des Projekts ist King überzeugt, dass Lösungsideen mit einer stärkeren Integration und einer weitgehenden Abgabe von Entscheidungskompetenzen an ungewählte Technokraten auf grossen Widerstand stossen würden. Mit dem bisherigen Krisenmanagement hätten die Technokraten Europas, aber auch von internationalen Organisationen wie dem IWF ohnehin ihr Vertrauen verspielt und extremistischen Parteien Vorschub geleistet:

«This approach of creeping transfer of sovereignty to an unelected centre is deeply flawed and will meet popular resistance… the elites in Europe, the United States and international organisations such as the IMF, have, by pushing bailouts and a move to a transfer union as the solution to crises, simply sowed the seeds of divisions in Europe and created support for what were previously seen as extreme political parties and candidates. It will lead to not only an economic but a political crisis.»

Was King schreibt, ist keineswegs neu – schon gar nicht für Lesende dieses Blogs. Wie angemessen die alte Analyse nach wie vor ist, zeigt sich in besonderer Dramatik aktuell im Zusammenhang mit den Flüchtlingsströmen. Statt einer koordinierten Politik versuchen die meisten betroffenen Länder, das Problem des starken Zustroms durch eigene Abschottungsmassnahmen zu lösen, was dann andere umso mehr unter Druck setzt. Von einer Koordination ist wenig zu sehen. Tragischerweise trifft das vor allem und erneut Griechenland besonders hart, wo viele Flüchtlinge stranden.

Den Zusammenhang zwischen der Zukunft der Währungsunion und der Flüchtlingskrise hat man auch in Deutschland erkannt, wo die Frage einer Aufspaltung bereits wieder debattiert wird. Laut der «Süddeutschen Zeitung» hat Wolfgang Schäuble am G-20-Gipfel in Shanghai bereits einen Hinweis darauf gegeben:

«In Europa werden wir in nächster Zeit auf Instrumente der zwischenstaatlichen Zusammenarbeit setzen und auf eine Koalition der Willigen.»

Ein Grund, weshalb die Eurokrise zwischenzeitlich etwas aus den Schlagzeilen geriet, war eine im letzten Jahr zwischenzeitlich leicht aufgehellte Wirtschaftslage in der Eurozone. Sie ist auch der Grund für die jüngste Verbesserung auf dem Arbeitsmarkt. Die Eurostat-Meldung vom 1. März, wonach die Arbeitslosenquote auf einen so tiefen Stand wie seit 2011 gefallen ist, wurde als Erfolg vermeldet.

Zu feiern gibt es aber auch hier nichts. Die Gesamtquote liegt mit 10,2 Prozent noch immer extrem hoch und verdeckt die anhaltenden Katastrophen in Ländern wie Griechenland oder Spanien mit einer Arbeitslosenquote von 24,6 respektive 20,5 Prozent. Die Quote bei den Jungen liegt in beiden Ländern nur wenig unter 50 Prozent. Vergleicht man den Rückgang der Quoten in Europa mit jener in den USA, sieht das Bild noch schlechter aus, wie die folgende Grafik verdeutlicht:

Arbeitslosigkeit Delta

Schlimmer noch: Bei der wirtschaftlichen Entwicklung hat sich wieder eine deutliche Ernüchterung breitgemacht. Mit Bezug auf die Industrieproduktion war das bereits Thema von Kollege Tobias Straumann. Das zeigt sich auch beim Wirtschaftswachstum. Während dieses gemessen am Bruttoinlandprodukt (BIP) noch zu Beginn des Jahres 2015 auf annualisierte 2,2 Prozent angestiegen ist (angesichts der vielen Krisenjahre nicht gerade eine berauschende Zahl), ist es bis zum letzten Quartal bereits wieder auf annualisierte 1,1 Prozent zurückgefallen. Insgesamt liegt der Gesamtausstoss noch immer tiefer als im Jahr 2008, bevor die Finanzkrise voll die Realwirtschaft traf. In den USA liegt das BIP bereits 10 Prozent höher als vor der Krise. Im Sinkflug befinden sich in der Eurozone auch die Werte für das Konsumenten- und das Businessvertrauen und die Investitionsquote.

Die Eintrübung zeigt sich auch bei den Preisen. Gemäss den jüngsten Eurostat-Zahlen befindet sich die Eurozone mit einem sinkenden Preisniveau um 0,2 Prozent wieder in einer Deflation. Selbst die Kerninflation – bei der die Energie- und Lebensmittelpreise unberücksichtigt bleiben – schrumpft und liegt bei bloss 0,7 Prozent. Das liefert nicht nur einen Hinweis auf die Schwäche der Gesamtlage, sondern zeugt auch davon, dass die Europäische Zentralbank mit ihren Käufen von Staatsanleihen von 60 Milliarden Euro pro Monat (Quantitative Easing) und Negativzinsen von 0,3 Prozent für Einlagen der Banken beim Versuch weitgehend ins Leere läuft, die Inflation wieder zurück zum Zielwert von rund 2 Prozent zu führen.

Am meisten Wirkung hatte die EZB bis vor kurzem über die Schwächung des Euro – vor allem gegenüber dem Dollar. Die Exportüberschüsse der Eurozone insgesamt sind ihr zentraler Wachstumstreiber. In den USA kommt dieses Abschöpfen von Nachfrage allerdings schlecht an. Auch deshalb sind dort die Erwartungen von weiteren Zinserhöhungen durch die US-Notenbank deutlich geringer, als noch vor kurzem – eine Folge davon ist ein wieder aufgewerteter Euro. Die folgende Grafik zeigt den Verlauf des Europreises in Dollar:

Euro-Dollar-Kurs

An seiner Pressekonferenz vom nächsten Donnerstag wird deshalb EZB-Chef Mario Draghi noch mehr Schub ankündigen. Gerechnet wird mit einer oder mehreren der folgenden Massnahmen: eine weitere Senkung der Zinsen in den negativen Bereich, noch umfassendere Käufe von Staatsanleihen, eine weitere Verlängerung dieser Käufe, eine Verlängerung des Programms für besonders billige Ausleihungen an Banken, die mit der Verpflichtung zur Vergabe von Krediten verknüpft ist (TLTRO).

Das ist nebenbei erwähnt für die Schweiz eine beunruhigende Aussicht, weil sie die hiesige Nationalbank zwingt, selbst nachzuziehen, will sie eine weitere Aufwertung des Frankens zum Euro verhindern.

Die eingangs erwähnten fundamentalen Schwächen der Eurozone können aber mit der Geldpolitik ohnehin nicht gelöst werden. Sie kann – mit immer geringerem Erfolg bei immer stärkeren Dosen – bestenfalls die wirtschaftliche Lage etwas stabilisieren. Gelingt auch das nicht, könnte sich der Niedergang der Währungsunion beschleunigen. Das zumindest ist die Ansicht des Credit-Suisse-Ökonomen Peter Foley in der Studie «Close to the edge»:

«The viability of the euro is contingent on the current recovery… If the euro area were to relapse back into recession, it is not clear it would endure.»

Die Überlebensfähigkeit des Euro hänge davon ab, dass sich die wirtschaftliche Lage verbessert. Falle die Eurozone in eine Rezession, sei der Weiterbestand der Währungsunion nicht gesichert. Das Risiko einer weiteren Verschlechterung der Wirtschaftslage schätzt auch er als hoch ein.